El problema de la tentación del crédito abundante y barato está en la estimación poco realista de los peligros de pecar en exceso. En los períodos de exuberancia, el endeudamiento sin freno responde a unas expectativas futuras excesivamente optimistas. Pero tarde o temprano, la exuberancia toca a su fin, las expectativas han de adaptarse a una realidad mucho más austera y los excesos dan lugar a una resaca desde la cual es difícil reaccionar. Respetando diez sencillas reglas que España ha ignorado sistemáticamente –las cuales podríamos llamar “Los diez mandamientos del endeudamiento”- evitaríamos en el medio plazo volver a sufrir un “castigo divino” tan severo:

I.      No asumirás la deuda que no estés seguro de poder rentabilizar

II.     Te financiarás cuando menos lo necesites

III.    No refinanciarás deuda con más deuda

IV.    No esconderás información a quien te presta dinero

V.     No utilizarás deuda para financiar gasto corriente

VI.    No financiarás inversiones a largo plazo con deuda a corto plazo

VII.   No abusarás de avales y garantías

VIII.  No olvidarás que la liquidez tiene también un valor real

IX.    No recurrirás constantemente a prestamistas de última instancia

X.     No dejarás de pagar a nadie, de forma que nadie deje de pagarte a ti

Emisiones de deuda: ¿qué hace bien España?

En términos estratégicos, España ha gestionado de forma brillante su calendario de emisiones de deuda pública durante 2012. En noviembre, el Tesoro tenía ya cubierta su financiación necesaria para todo el año y, siguiendo el segundo mandamiento, ha continuado pre-financiándose para poder hacer frente a un 2013 que se plantea ambicioso e incierto.

Esta cautela en la financiación cumple también nuestro octavo mandamiento, el de la necesidad de disponer de liquidez. España ha mantenido siempre un colchón de liquidez suficiente, incluso en los momentos más críticos de la crisis.

Emisiones de deuda: ¿qué ha hecho mal España?

En el plano negativo, 2012 será el quinto año consecutivo en el que acumulamos un déficit primario negativo: la diferencia entre gastos e ingresos no financieros, cálculo que excluye los intereses de la deuda, sigue siendo negativa. Además, España no está “rentabilizando” dicha deuda: ni ha realizado inversiones reales ni ha sabido generar nuevos ingresos. En cambio, estamos incumpliendo otro mandamiento, el de endeudarnos para financiar nuestras actividades públicas ordinarias. Así, la deuda ha crecido ininterrumpidamente desde 2008, y con ella los intereses, que suponen ya la mitad del déficit primario (dato 2011).

La comunicación, o más concretamente la mala comunicación, ha sido otro pecado recurrente de España.  Aunque la caricatura habitual del inversor dibuja a un ente abstracto que maneja maléficamente los hilos del mercado, en realidad se trata de una persona con fuerte responsabilidad sobre los fondos que gestiona y que percibe una enorme incertidumbre. Su misión es salvaguardar el dinero que los inversores les confiaron. Póngase en la piel de un gestor de un fondo de pensiones sueco. ¿Por qué invertir en España si no puedo formarme una imagen certera de lo que allí ocurre? No existe necesidad de arriesgarse a lo desconocido cuando hay miles de activos alternativos y más seguros donde depositar tu dinero. España no ha sabido transmitir credibilidad, aportando información que nacía obsoleta –por incumplimiento de promesas-, ocultando el estado real de situaciones graves –como el caso de Bankia- y, en definitiva, tratando a los inversores como si fueran electores en vez de tratarlos como a gestores responsables y bien informados. Los precedentes que crean este tipo de actuaciones son terriblemente dañinos y socavan la confianza a largo plazo.

España se adentra en 2013 con dichos pecados sobre su espalda. La OCDE anuncia que será el año más duro en términos de crecimiento y desempleo, y nuestra de liquidez en caja no es una garantía absoluta. A lo largo de enero, los emisores internacionales de deuda saldrán al mercado a competir para captar el colchón de liquidez necesario para un año difícil. Y los más creíbles y solventes -los que mejor han cumplido la tabla de mandamientos- son quienes captarán más fondos en mejores condiciones.

El reto de la deuda de 2013

En 2013, el Tesoro Público habrá de captar más de 200.000 millones de euros; cifra record en nuestra historia. El mayor reto se encuentra en los cuatro primeros meses, en los que se concentra más del 50% de los vencimientos de la deuda del año.

Los inversores han aprendido durante 2012 una importante lección: la financiación a la Administración Central española tiene como destino final la financiación del resto de administraciones –Seguridad Social, Comunidades Autónomas y Corporaciones Locales-. Por ejemplo, en 2012 se emitieron más de 13.000 millones para financiar a las Comunidades Autónomas mediante el Fondo de Liquidez Autonómico (FLA), cifra que en 2013 se incrementará en al menos otros 23.000 millones de euros.

España ha sentado en 2012 un histórico precedente en términos financieros. La garantía implícita hacia comunidades y ayuntamientos en dificultades se convirtió en explícita con la creación del FLA y del Fondo de Proveedores, destinado a cubrir los impagos de administraciones con problemas. A esta garantía explícita hay que añadir el rescate de las entidades bancarias, las cuales, tras recibir desde 2008 fuertes ayudas a través de avales públicos, han tenido que solicitar finalmente un rescate europeo que ha supuesto y supondrá más deuda pública.

Cuando el Estado asume la responsabilidad sobre todas las administraciones, a un gestor extranjero no le basta con conocer la situación de la Administración Central, sino también lo que ocurre en el resto, pues ello influirá de forma decisiva en la capacidad de pago del Estado. España ya no acude a los mercados de capitales a buscar financiación para su actividad ordinaria; lo hace también para financiar actuaciones extraordinarias.

Los datos del Tesoro Público son reveladores. España cierra 2012 con un ratio de deuda pública sobre PIB del 85,3%, lo cual implica un crecimiento de 16,1 puntos porcentuales en un solo año. De ellos, 9,8 puntos se deben a medidas diferentes al endeudamiento ordinario del Estado. Es decir, más de un 60% del incremento de la deuda se ha debido a razones ajenas a su actividad habitual. Además, a estas actuaciones hay que añadir los rescates de las compañías eléctricas (mediante el Fondo de Amortización del Déficit Tarifario) y los avales y garantías aportadas a los Fondos Europeos de Estabilidad Financiera. España está pecando recurrentemente del uso y abuso de la deuda.

¿Conseguiremos este año no dañar de nuevo nuestra credibilidad? El mejor escenario para 2013 consiste en un aumento de la deuda de 5,1 puntos sobre el PIB, de los que solo 0,6 puntos serán destinados a actuaciones extraordinarias. El resultado final dependerá de uno de nuestros retos más importantes: la financiación de las Comunidades Autónomas.

La financiación de las Comunidades Autónomas

El primer anuncio importante para 2013 es la prórroga del FLA. Con ella se envía un mensaje directo a los inversores: la forma de financiación de las Comunidades Autónomas está cambiando. Lo que en 2012 era una medida extraordinaria, en 2013 se asume ya como normal: el Estado se hace cargo de la financiación de las Comunidades Autónomas dentro de su propio programa de endeudamiento. Las Comunidades Autónomas, las cuales tienen una calidad crediticia muy heterogénea, han asumido ya más de 167.000 millones de euros de deuda pública.

Y el Estado carga sobre su espalda no solo con la financiación de las actividades corrientes del resto de administraciones, sino también con los impagos que éstas sufren: mientas la Administración Central está al corriente de sus pagos y tiene importantes derechos de cobro sin ejecutar (por ejemplo, aplazamiento de impuestos a empresas y ciudadanos), las Comunidades Autónomas y Ayuntamientos se encuentran en la posición opuesta, al acumular importantes retrasos de pagos a proveedores. 

España se enfrenta en 2013 a un programa financiero con fuertes incertidumbres. Ni hemos respetado los mandamientos básicos ni hemos generado credibilidad con nuestra comunicación. La incertidumbre se mantiene al desconocerse si habrá finalmente rescate, si aparecerán nuevos problemas en el sistema bancario español o si las Comunidades Autónomas podrán poner fin a la sangría que muestra el mapa de la deuda autonómica. España ha logrado controlar retos difíciles y estratégicos, como su déficit comercial, pero debería evitar a toda costa que aparezcan nuevos frentes durante 2013. El Gobierno ha de diseñar una estructura financiera que aporte sostenibilidad y credibilidad a nuestro país, trazando una hoja de ruta realista para lograrla. La transparencia y la determinación serán las claves para evitar que la carga de la deuda se convierta en un freno a la creación de riqueza y bienestar durante las próximas décadas.

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NOTA: una versión de este artículo ha sido publicado el viernes 4 de enero de 2013 por la revista Tiempo. Desde Sintetia queremos agradecer a su director, Jesús Rivases por la confianza en Sintetia como colaboradores.