Estamos experimentado un incremento histórico en la correlación de los activos. Desde el comienzo de la crisis los movimientos de los precios de los activos se vuelven cada vez más sincronizados.
Baste la siguiente imagen como demostración. Se han seleccionados diferentes índices de renta variable internacional, rentabilidades de deuda internacional y las más importantes divisas. Se han medido las correlaciones entre estos activos para los periodos 2000 a 2003, para 2003-2006 y 2006-2010 (presente). Posteriormente hemos medido los incrementos relativos en las correlaciones entre estos periodos. En verde, los incrementos en la correlación entre par de activos. En rojo los decrecimientos en los coeficientes de correlación.
El resultado es el siguiente:
¿Cuál es la consecuencia de esto? Se complica la diversificación. La teoría financiera nos recomienda comprar muchos activos diferentes para mitigar nuestra exposición al riesgo indeosincrático (individual o de un activo particular). Cuando sumamos activos con correlación inferior a la unidad, estamos mitigando nuestra exposición a un único riesgo, y exponiéndonos a la agregación de muchos riesgos individuales diferentes (el “mercado”). Pues bien, si todos los activos se mueven en la misma dirección… no conseguimos diversificar nuestro riesgo.
¿Estamos ante una burbuja? Esto nunca se puede saber. Pero podemos añadir otro input al análisis. Normalmente la correlación aumenta con la incertidumbre, cuando no se identifican bien los factores de riesgo en el mercado. Y la incertidumbre muchas veces se aproxima con la volatilidad de los rendimientos de los activos financieros. Pues bien, la volatilidad implícita en el mercado se está reduciendo desde los máximos de 2008 y 2009, pero la correlación sigue aumentando …
¿Existen razones para este aumento de la correlación? Varias se pueden adivinar:
- Bancos Centrales actuando sincronizadamente sobre sus divisas.
- Gobiernos avalando a emisores de deuda privados, a nivel internacional, traduciendo antiguos riesgos diferenciados en “riesgo público” únicamente.
- Quantitative Easing (QE) o compras de activos e inyecciones extraordinarias de liquidez por los Bancos Centrales. Estas políticas muchas veces se traducen en el sentimiento del mercado, llegando a la siguiente contradicción, por ejemplo: “si los resultados económicos son bueno, ello es positivo para la Renta Variable; y si los resultados económicos son negativos, ello es también positivo para la Renta Variable, por el QE que llevará a cabo el Banco Central será todavía mayor al esperado”. Esta es una distorsión clara de los precios del mercado. Distorsión que empuja todos los precios al mismo sentido a la vez (incrementa la correlación).
- Incremento del Trading de Alta Frecuencia (HFT) dado el boom en el uso de los ETF (Exchange Traded Funds). Estos fondos de inversión replican índices de renta variable de manera muy líquida y casi perfecta (delta uno), y precisan de coberturas de los índices que replican mediante la propia compra de los subyacentes del índice. Esta cobertura de la delta del fondo apalanca la renta variable en la misma dirección.
Por lo tanto, muchas evidencias y por ahora todo “adivinanzas”. Pero existen indicios claros de que el mercado está demasiado posicionado en un solo lado. De ahí el acuñamiento del término “RISK-ON, RISK-OFF”, en analogía a que el mercado está en modo positivo “risk-on” o en modo negativo “risk-off”, casi de forma binaria.
Andrés Alonso
