Este es el sentimiento, el rumor de mercado. El desacoplamiento de España con respecto a Portugal, Grecia e Irlanda las pasadas semanas es evidente.
Las reformas tomadas, el esfuerzo de comunicación oficial, y la demostración de que detrás de todo el riesgo de malos titulares “headline risk” de prensa hay unos fundamentales robustos se han materializado en un nuevo escenario para el “riesgo España” por fin.
Antes vivíamos en un mundo de absoluta sensibilidad a las noticias: plazos de publicación de informes del Banco de España, datos de déficit, inflación, etc. Todo, absolutamente todo, alteraba la cotización de España. Se trata de una situación de “risk-off”, en la cual, el apetito por riesgo España estaba apagado, pasase lo que pasase.
En algún momento, los ejercicios de austeridad, y de comunicación al inversor, se han materializado. Y hace un mes más o menos, la estrategia de los inversores ha cambiado. Pasamos al “risk-on” activado. Los grandes inversores decidieron, desde los altos cargos de gestión y riesgos, volver a comprar España. Ya fuese deuda soberana, cédulas, agencias, o bancos o empresas.
Desde entonces, el estrechamiento de diferenciales de la deuda española ha sido impresionante. Esto demuestra que el mercado es jerárquico, piramidal. Vivimos en un mundo de análisis Top-Down, donde las decisiones se toman en los equipos directivos (Top = comités de inversión, de riesgos, etc) y luego la ejecución se realiza vía los gestores que ya comprarán un activo u otro de esa clase, en nuestro caso Down = cédula, agencia, bolsa, etc …
Y es que no debemos olvidar que el mercado es seguidor de tendencias. Romper tendencias está reservado a excepciones, y así debemos vivir en el día de hoy: luchando por mantener a España dentro del espectro de activos de inversión de los grandes inversores internacionales, a la vez que navegando los cambios en tendencias a nivel más micro de mercado.
Hoy nos encontramos en una nueva fase. Portugal ha sido rescatado, y en ese momento España incluso estrechó diferenciales. El sistema financiero español sufrió malas noticias (la CAM se descolgó a última hora del proceso de fusión que seguía) y aún así, España estrechaba. Incluso las CCAA comenzaron a hacer sus primeras emisiones de deuda (minoristas como Catalunya, mayoristas como la Comunitat Valenciana).
Ni todo puede ser tan malo, ni nada pasa tan rápido. Ahora el mercado corrige y en vísperas de la Semana Santa la pendiente de la deuda española vuelve a aplanarse. Dos posibles explicaciones aquí:
- Los inversores aprovechan la semana santa para ejecutar parte de los beneficios que tenían en cartera, y se cubren estas semanas cortos de deuda periférica europea para que no les pille ninguna sorpresa estando fuera. Tan pronto como vuelvan, el mercado podrá volver a recuperar la tendencia de estrechamiento. Esto significaría que pasamos una situación coyuntural, manteniendo el modo “risk-on” activado.
- Los inversores vuelven a escuchar noticias de Grecia, con la reestructuración en ciernes. Y Finlandia con las dudas sobre Europa y Portugal con elevado riesgo político para negociar el rescate. Esto podría haber llevado al mercado en situación de “risk-off”, hablando en este caso de una situación estructural.
Lo que personalmente me parece claro, es que la discusión sobre si el siguiente en el dominó es España no es el caso real. El mercado está más centrado en que el dominó vuelva a empezar, Grecia reestructure, y se verifique que la condicionalidad (austeridad) que conlleva el rescate europeo es tal lastre que implica una futura reestructuración de la deuda. Si es así, estaríamos por ver de nuevo a Grecia… Irlanda… Portugal.
Como imagen, la inversión de la curva de diferenciales de Grecia nos lleva a pensar que se están descontando quitas en el vencimiento de los bonos de Grecia hasta el plazo de 5 años.
