De no habernos convertido en los involuntarios protagonistas de la historia, podríamos decir que la situación es hasta emocionante. ¿Tendrá inminentemente lugar un rescate? Nos referimos al rescate al Estado, claro.
Mención aparte merece la recapitalización bancaria tras el test de Oliver-Wyman. Tenga la validez que tenga, el test es en la práctica lo que pedía el Memorando de Entendimiento (MoU), en virtud del cual el ESM y el EFSF prestarían entre 30 y 100.000 millones de euros a nuestros bancos.
Por cierto, el ESM está operativo desde el 8 de octubre y ya ha recibido los dos primeros pagos correspondientes a su capital desembolsado por parte de los estados miembros. Se ha acordado que los miembros hagan sus aportaciones en 5 veces – dos pagos en octubre de 2012, otros dos en 2013 y uno en 2014- los 80.000 millones de euros de capital desembolsado.
A mediados de octubre, el ESM tendrá pues que haber cobrado los dos primeros pagos, que ascienden a 30.000 millones. Como la participación española se encuentra alrededor del 12%, toca desembolsar ahora unos 3.800 millones de euros. Cantidad nada desdeñable, teniendo en cuenta que pensamos pedirles dinero en breve.
Reuters afirma que la petición de un nuevo MoU es imprescindible para conseguir una línea de crédito “de precaución”, memorando que consistiría en aceptar oficialmente en un programa de rescate con condicionalidad económica. A cambio, tendríamos libre acceso a las compras de mercado secundario “de emergencia” del BCE, el denominado OMT – Outright Monetary Transactions.
Y aquí está mi gran duda. ¿Cuál es la motivación real del BCE para actuar? Supuestamente, tal como se argumenta, porque el gran castigo que sufre la deuda española – y también la italiana y la portuguesa- es tan significativo que hace que la dispersión de tipos de interés dentro de la misma zona monetaria impida un correcto funcionamiento del mecanismo de traslación de precios de política monetaria. Es decir, que el tipo de interés del BCE (0,75% actualmente) no se transmite a la economía real de la Zona Euro de forma mínimamente homogénea.
Ilustrativamente, una empresa puede pedir un préstamo a cinco años en Alemania a un 3% de tipo de interés, mientras que en Italia le cuesta un 5,5% y en España a un 7,5%. En estas condiciones, parece evidente que la política monetaria no está funcionando bien.
Ese es el escenario en que hoy se encuentra BCE. La dispersión de precios impide que su función monetaria surta efecto. Incluso el BCE se está marcando unos límites de dispersión que considera inaceptables. Sin embargo, si la dispersión entre los tipos de interés de los países de la zona euro es razón suficiente para que un Banco Central pueda comprar directamente deuda de los gobiernos, entonces ¿por qué no intervino en Junio y Julio de este año? Durante los años 2004-2006 –años de convergencia entre los estados miembros de la Zona Euro- hubo también una fuerte dispersión de tipos. Entonces ¿por qué la dispersión de tipos de interés es ahora la razón para intervenir?
El BCE no puede comprar bonos directamente de los estados miembros porque iría en contra de la independencia de la institución respecto a las instituciones fiscales de cada estado miembro. La esencia de la política monetaria es su total independencia del gobierno para que su objetivo de control de tipos de interés e inflación sea creíble.
Para mantener esta independencia, el BCE pide ahora que las compras de bonos se hagan sólo con condicionalidad económica, es decir, que el país al que compran sus bonos ya esté sujeto fiscalmente a las reglas de la Comisión Europea. Pero, ¿qué soluciona esto en cuanto a la independencia del BCE? Quizás puede paliar el riesgo moral de que, una vez un Gobierno crea que el BCE comprará sus bonos si le va mal, ello le lleve a comportarse de forma demasiado arriesgada, pero ¿la independencia del BCE?
En realidad, aunque las cuentas públicas del gobierno intervenido se gestionan desde Bruselas, lo que interesa al BCE es que sus decisiones de tipos de interés se vean como independientes de la situación fiscal de sus Estados miembros, de forma que el control de la inflación sea creíble.
Si el BCE actúa ahora por razones fiscales, ya sean controladas a nivel nacional (el país rescatado) o a nivel supranacional (la Comisión Europea), la independencia de la política monetaria europea queda en entredicho.
Ésta es precisamente la crítica del alemán Jurgen Stark sobre la acción del BCE. La actuación no se debe a razones monetarias (las funciones del BCE) sino a razones fiscales y de financiación de Gobiernos. Si nos creemos el razonamiento de que la dispersión de tipos de interés rompe el mecanismo de traslación de precios de política monetaria, en realidad el BCE debería comprar deuda de los Gobiernos independientemente de su situación fiscal/ financiera. Y es que para reducir la dispersión de tipos de interés, podría optar tanto por comprar la deuda de los países con tipos de interés altos como por vender la deuda los países con tipos de interés bajos.
Por lo tanto, el argumento acerca de la condicionalidad económica que exigirá el BCE no es sólido desde un punto de vista monetario. Pero sí lo es desde el punto de vista fiscal y su riesgo moral. Quizás sería más sensato reconocer que el BCE ha empezado a dejar atrás su mandato único; reconocer que ya no es solo la institución encargada única y exclusivamente de la política monetaria.
