Uno de los elementos centrales de la crisis parece haber sido la existencia de problemas de agencia, esto es, la contradicción entre los incentivos de los directivos y los objetivos de los accionistas. El accionista suele querer una empresa saneada a largo plazo y que tome los riesgos de forma óptima. Pero los sistemas de remuneración de los directivos -bonus si hay beneficios extraordinarios, paracaídas de oro si todo se va a pique- parecen haber incentivado la asunción extrema de riesgos. Este, al menos en el caso de la banca, ha sido uno de los argumentos predominantes en el debate sobre la reforma financiera.
Por ello, muchas voces han pedido una revisión de los esquemas de incentivos y de bonus de los ejecutivos de instituciones financieras. Una forma lógica de hacer que los directivos velen por el largo plazo de la empresa es ligar su remuneración a la evolución futura de las acciones de la empresa. Es decir, en vez de pagar mañana 5 millones de euros por haberlo hecho extraordinariamente bien, diferir dicho pago en varios años a través de acciones u opciones de compra a precios inferiores a los esperados del mercado. Si finalmente la empresa pierde valor, se cobrarían muchos menos bonus.
Efraim Benmelech, Eugene Kandel y Pietro Veronesi estudian en un reciente artículo en la revista Quarterly Journal of Economics estos tipos de esquemas retributivos, en lo que concierne a sus efectos sobre el esfuerzo y sobre la probabilidad de que los ejecutivos escondan información (esencialmente, las malas noticias respecto a la viabilidad de la empresa). El artículo no trata estrictamente el problema de la asunción de riesgos, pero sí que advierte sobre serios problemas en algunos tipos de esquemas redistributivos.
El resumen inicial dice:
“El uso de esquemas retributivos basados en acciones, como solución al problema de agencia entre accionistas y ejecutivos, ha aumentado de forma dramática desde el principio de los 90. Mostramos que, en un modelo de expectativas racionales dinámicas con información asimétrica, las retribuciones basadas en acciones no solo inducen a los ejecutivos a esforzarse, sino también a esconder las malas noticias sobre las opciones de crecimiento futuras y a elegir políticas subóptimas de inversión para apoyar sus actos. Ello lleva a una gran sobrevaluación y a un subsiguiente crash en el precio de las acciones. Nuestro modelo proporciona múltiples predicciones que son consistentes con la evidencia empírica y que son relevantes para entender la actual crisis”.
En las conclusiones se argumenta:
Mostramos que un esquema combinado de acciones ligadas al rendimiento y bonus basados en el cash-flow alcanza el óptimo, induciendo al ejecutivo a esforzarse y a revelar un empeoramiento de las oportunidades de inversión, si ésta sucede. El valor de la empresa se maximiza en este caso. Cada componente (acciones y bonus) en el paquete combinado sirve para un propósito distinto y por lo tanto ambos ingredientes son necesarios: el componente ligado a las acciones aumenta el esfuerzo para expandir las opciones de crecimiento de la empresa, mientras el compensar al ejecutivo con un bonus cuando revela malas noticias sobre el futuro reduce significativamente sus incentivos a embarcarse en actividades que destruyen valor para apoyar unas expectativas hinchadas. Por lo tanto, nuestro modelo parece apoyar la inclusíon de un “paracaídas de oro” en el paquete de compensaciones basado en acciones. Es crucial darse cuenta, no obstante, de que el peso ideal de las acciones en el paquete combinado no es el mismo para todas las empresas: por ejemplo, las empresas de alto crecimiento no deberían usar muchas acciones en sus paquetes de compensaciones, mientras que lo contrario es cierto para empresas de bajo crecimiento.
Es decir, no existe una regla fija que funcione para cualquier empresa. Como consecuencia, decisiones regulatorias generalizadas que prohíban compensaciones basadas en acciones o decisiones sobre el sueldo de los CEOs basadas en la “sabiduría convencional” son particularmente peligrosas, pues no consideran el hecho de que cada empresa necesita un esquema distinto.
