En medio de una crisis global de la deuda soberana surgen las dudas sobre si existen o no los Soberanos “auténticos” (true sovereigns).
El contagio inicial a países de la periferia europea como Grecia, Irlanda, Portugal, o España, ha hecho dudar a muchos inversores sobre el futuro de la solvencia de países centrales como Reino Unido o Estados Unidos. De hecho, las propias agencias de rating han dado toques de atención a estos últimos, afirmando que se están acercando peligrosamente al umbral que marca la máxima calificación crediticia de triple A.
En un reciente artículo en el Financial Times, Steven Major (Jefe Global de Estrategia de Renta Fija de HSBC) responde a esta cuestión. Su opinión es clara: no todos los Soberanos son iguales, no debiendo existir duda sobre los denominados “auténticos Soberanos”.
Veamos algunos puntos de su interesante artículo:
¿Quiénes son los “auténticos Soberanos”? Se trata de EEUU, Canadá, Reino Unido y Japón. Estos países nunca fallarán en el pago puntual de sus cupones y amortización de su deuda. Pero ¿por qué? La primera respuesta es porque (i) pueden emitir libremente en su propia divisa, (ii) tienen poder absoluto en su política fiscal y (iii) en última instancia, si es necesario, tienen capacidad de imprimir más moneda para afrontar sus pasivos.
A comienzos de este año los inversores mezclaron la composición del riesgo atribuido a estos Soberanos, incluyendo en el precio exigido a sus bonos elementos de riesgo de impago o default. En cambio, los inversores en este tipo de deuda sólo deberían preocuparse del nivel de tipos de interés y la inflación, pero no del riesgo de crédito. En cambio, no en el volumen de oferta de deuda (ver tabla adjunta para demostrar la falta de correlación entre nivel de deuda pública y el nivel de prima de riesgo – CDS).
El ejemplo “perfecto” de Soberano auténtico es Japón. Ahí, los bonos del gobierno (JGBs) carecen de la máxima calificación crediticia. En cambio, ningún emisor (independientemente de su calificación crediticia) puede batir a la baja su rentabilidad. Los inversores (domésticos) son conscientes de que los JGBs poseen probabilidad nula de impago (el país ha llegado al punto (iii) antes mencionado) siendo conscientes de que cualquier remuneración es buena ante un escenario de inflación negativa.
Por el contrario, con la creación de la Zona Euro los países han cedido (perdido) soberanía. Aquí el ejemplo extremo de esta pérdida de poder sobre su política económica (punto (iii) antes comentado) es Grecia. Para los inversores existen, tras la actual crisis de liquidez, serias dudas de que Grecia pueda pagar de vuelta sus vencimientos de deuda. Así, de poco sirve ofrecer una rentabilidad elevadísima si existe duda sobre la amortización final de la deuda.
El autor finaliza el artículo afirmando que existen todavía dudas sobre la capacidad de gestión de la deuda de algunos países de la Euro Zona, no pudiendo identificar Soberanos auténticos en esta región dada la ausencia de disponibilidad absoluta de todas las herramientas políticas necesarias para ello.
Para finalizar podemos plantearnos algunas dudas (abiertas) al respecto de este concepto de “auténticos Soberanos”:
- ¿Cuál es el verdadero denominador común de estos países? La definición mencionada se parece más a una condición necesaria pero no suficiente. Ya que tenemos muchos países con todas sus políticas económicas a su disposición (véase Islandia) que no están exentos de “riesgo de impago”. Luego “algo más” es lo que debe caracterizar a estos países …
- Si aceptamos que existen Soberanos sin riesgo de impago. ¿Por qué solicitar entonces calificación crediticia a entidades privadas de rating? Podríamos argumentar que la única forma de dar el mensaje a los inversores de que no deben dudar de tu riesgo de impago puede precisamente ser no solicitar calificación, ya que “no es necesaria”. De lo contrario, te expones al análisis de un riesgo (de impago) que en teoría argumentas “no tener”.
