Ya llegó el verano y cuando el termómetro comienza a subir con él arrastra la prima de riesgo. Históricamente los mercados de deuda han tomado “vacaciones”, su actividad se ha reducido de forma significativa durante los meses de estío y la falta de liquidez-profundidad producía movimientos más acusados con menor volumen de trading. Esta estacionalidad dejaba los mercados en stand-by, pero desde hace un par de años las curvas de deuda sufren de forma notable durante el verano por diversas circunstancias que se unen a la menor profundidad de mercado.
¿Qué pasó en 2011 y 2012?
Si nos paramos a analizar qué ocurrió en verano de 2011: la crisis griega, las dudas sobre la solvencia del sistema financiero Español (con nuevas provisiones inmobiliarias, oleada de fusiones y test de estrés) y más tarde sobre Italia, y el efecto contagio entre los países periféricos llevaron la prima de riesgo a rozar los 400 p.b. en la primera semana de agosto. En este caso, fue la intervención del Banco Central Europeo (BCE) la que logró calmar la ansiedad reinante tomando medidas tanto convencionales, dos bajadas de tipo de interés a finales de 2011, como no convencionales como la ampliación del programa de compra de deuda garantizada y dinamización del mercado interbancario (1ª LTRO entre ellas). Mientras tanto, Bruselas orquestaba la troika ampliando el rescate a Grecia y aunque en otoño de ese mismo año se plantea la necesidad de reforzar la capacidad de EFSF y se discuten los eurobonos, ninguna de estas propuestas logra aprobarse en el seno de una Unión Europea bastante titubeante.
Aunque 2012 comenzó con la 2ª LTRO, el verano no fue más reposado, las elecciones griegas y la solicitud de asistencia financiera de España para la recapitalización del sistema bancario hicieron que la curva española aumentara a niveles máximos. Así, en 2012 el diferencial España-Alemania superó los de 630 p.b. alcanzando su cota más elevada. Nuevamente, las decisiones de la cumbre europea y las declaraciones de Draghi sobre el apoyo del BCE (“whatever it takes”) contuvieron la escalada y alejaron la tormenta.
¿Qué esperar en 2013?
Si comparamos los tres años, cabe destacar como nota positiva que en 2013 partimos de niveles más contenidos de deuda, pero el anuncio de que la FED retirará paulatinamente su programa de compras ha llevado a los mercados de deuda de nuevo al territorio de la duda. Y de nuevo coincidiendo con el verano asistimos a la ampliación de la rentabilidad que paga el bono español a 10 años en el mercado secundario. Si bien el anuncio de la FED ha afectado tanto a países núcleo como a periféricos, éstos siempre se llevan la peor parte al partir de niveles de rentabilidad mayores. La puntilla la ponen los mercados asiáticos y algún emergente que oscurecen más un futuro de por sí incierto.
Aunque hacer pronósticos siempre es complicado, no hay indicios de que el mercado vaya a mejorar. Las dos contrapartes que podrían hacer algún anuncio que aliviase la presión sobre los niveles de deuda de los países periféricos, a saber Bruselas y el BCE, no se espera que lo hagan.
Si bien el Eurogrupo acordó la semana pasada que el ESM (Mecanismo Europeo de Estabilidad) pueda recapitalizar directamente a los bancos en hasta 60 millones de euros, los gobiernos nacionales deberán asumir parte del coste y la medida entrará en vigor a mediados de 2014. Puede que se aprueben algunas medidas en la cumbre europea, pero descafeinadas, como el apoyo del BEI para la promoción del empleo juvenil. En este frente además, el debate sobre el final de la Troika está encima del tapete, con cruces de acusaciones entre el FMI y Europa sobre los innegables desastrosos resultados de los rescates y la necesidad de reestructuración de deuda para determinados países.
El principal freno para cualquier anuncio sustancial por parte de las autoridades europeas o del banco central son las elecciones alemanas que se celebrarán el próximo mes de septiembre. Si uno se para a observar la alternancia de partidos que la crisis ha ocasionado en Europa, es normal que ningún partido político quiera asumir las consecuencias de una mayor socialización de las pérdidas. En conclusión, nos espera un verano calentito en volatilidad y gélido en anuncios de nuevas medidas.
Sobre la autora:
Mercedes Storch. Economista.
