¿Por qué un país desarrollado en apuros sigue pagando su deuda extranjera? Incluso cuando ese país está rescatado por un organismo internacional, como es el FMI o por otros Gobiernos, nos preguntamos ¿qué lleva a un país con problemas de solvencia ya negarse a impagar su deuda?
Pensamos en Grecia cuando nos hacemos esta pregunta. Una vez rescatado y financiado por planes de rescate externos al país, ¿por qué no impagar sus bonos en manos de inversores extranjeros y centrarse en usar los fondos recibidos para sus finanzas domésticas? Incluso aquellos emisores que han impagado supuestamente pueden volver a financiarse en los mercados internacionales tras un tiempo … Entonces ¿por qué no impagar?
En un reciente artículo en VoxEu los autores Viral Acharya y Ragurham Rajan (ex economista jefe del FMI) tratan de explicarnos esto: «Deuda Soberana, Gobiernos con Miopía y Sector Financiero».
Extraemos unos parrafos que encontramos especialmente clarificadores y los traducimos libremente. No obstante, recomendamos la lectura completa del artículo.
La quiebra de la deuda soberana daña directamente la actividad del país ya que dejaría insolventes a los bancos domésticos y se reduciría la actividad de los mercados financieros. El gobierno no puede impagar selectivamente a los tenedores de bonos extranjeros únicamente, tanto porque no conoce quienes son los tenedores de cada uno de sus bonos como porque no puede seguir el rastro en mercado secundario de la ventas entre inversores domésticos y extranjeros. Entonces, el gobierno tiene un gran incentivo a evitar la quiebra y hacer el pago neto de toda su deuda completa, incluyendo a los inversores extranjeros.
Un desarrollo interesante de la actual crisis de deuda soberaba en Europa es la extrema dependencia de la salud de un país del estado de su propio sistema financiero, y vice versa. Acharya et al (2010) documenta que los 91 bancos que pasaron el stress test en 2010 tenían en media una posición en deuda soberana que representaba hasta 1/6 de sus activos ponderados por riesgo, y dentro de esta posición existe un «sesgo doméstico» por el cual los bancos poseen una parte sustancial de bonos sus propios gobiernos (ver Figura). De hecho, el sesgo doméstico es mayor en aquellos países con mayores probabilidades de quebrar, sugiriendo la existencia de una correlación positiva; países que tienen mayor riesgo de quiebra también tienen bancos con carteras de inversión abarrotadas de deuda del propio gobierno.
Una explicación es que los bancos son compradores de última instancia (quizás de alguna manera forzados a ello) de la deuda de su gobierno, y esta es la razón por la que los paíes ricos que no encuentras otros compradores de deuda, inundan a sus bancos con su propio papel. Una explicación alternativa (ver Diamond y Rajan 2011) es que los bancos tienen una ventaja natural de cargarse de un riesgo que se materializará cuanto ellos mismo sea probable que quiebren. Pero otro tercera explicación, no mutuamente excluyente, es la nuestra – los paíes tienen que probar a los nuevos inversores de sus bonos que se comprometerán al pago de su deuda extranjera, y la mejor manera de demostrar esto es incrementando el coste de la quiebra de la deuda doméstica a niveles prohibitivos.
En este sentido, consideramos la reciente propuesta del think tank Bruegel, de la Euro Zona, sobre la emisión de un tipo de eurobonos. Los soberanos emitirían dos tipos de deuda, una (bonos azules) que estará garantizada por los países de la Euro Zona y que podrán comprar los bancos domésticos, y otra (bonos rojos) que será responsabilidad del país emisor y que estará prohibido que compren los bancos domésticos. Nuestro modelo apunta que hay pocas razones por la cuales los países fueran a servir el coste de los bonos rojos. Estos no estarán en posesión de sus instituciones financieras, y por lo tanto no habría un problema mayor a la hora de impagarlos. Esto complicaría a los países financiarse por importes significativos mediante la emisión de bonos rojos, lo cual de hecho puede ser la sutil intención de esta propuesta.
